从美国证券法演变看ICO监管的发展

|李淼 2018-04-29 12:16:39 1029 来源:李淼
摘要:现在中国禁止不代表永远禁止,中国将来是很有可能在外国的制度成熟之后,再一次重新引进资金。

2018年4月28日(星期六), 荣格财经日本分社首次落地活动。“共学知识,共创未来”日本区块链研习会在东京都TKPガーデンシティPREMIUM神保町举行。会议上,早稻田大学博世李淼做了关于ICO监管的分享,下面是相关会议发言记录:


首先,证券发行其实可以理解为IPO因为IPOICMICO本质就是向公众集资,从各国政府的表态来看,用SU监管的思路来监管,IPO其实是一个必然的趋势。美国证券法对各国证券法的影响是很大的,像日本的话基本上是照搬全抄,了解美国证券法就是等于了解世界监管方向

 

第三,日本和中国基本上是监管和市场是一发展起来,因为整个市场就是在政府的引导下发展起来的。在美国其实是经历很长时间无监管的,真正有证券监管的时候,差不多是到1929年大股灾之后的事情。所以了解美国证券监管发展史,就有助于理解ICO监管的意义和未来可能会获得一些心得

 

第一,为什么要有证券发行监管?目的是什么?理解这个就等于理解ICO监管的目的。


第二个政策发展,证券发行监管的核心制度是什么?是基于什么样的理念理解?这其实也就可以预测将来ICO接口的发展方向。


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第三, ICO监管,对于普通投资者来说意味着什么?美国证券市场是从1776年建国之后不久就开始,20世纪以后才渐渐有监管。

 

美国证券监管就是证券法律的发展是有两个高峰的。一是1910年代,州制定的这个蓝天法,为什么叫这个名字?

第二个大股灾之后,1930年代的罗斯福任期间制定证券法和证券交易法为核心的一系列政策相关法律。

 

蓝天法背景是美国一开始到19世纪末为止,公开向个公众发行证券的公司其实是非常少,大部分都是家族企业。到19世纪末资本主义工业化进程当中,整个市场环境发生了几个变化一是大型工业公司兴起,对资本的需求就急剧增加二是中产阶级奔小康,资产增加开始流向证券市场。三是当时交通和信息技术的发展使本地的公司不仅能向本地投资者发行证券还可以向全国范围的消费者发售证券成为可能。

 

全国性的证券销售开始普及以后,当时特别热门的几个项目,矿山石油土地的开发计划就开始向公众来发送进场来融资。其实当时的矿山石油土地些项目就跟今天的区块链概念挺像的,就是当时最热门的产业搞一个项目要提这几个字,基本上就很容易融到资。

 

但其实这些计划中大部分是投机性非常强并且很多计划就是一个空壳,是一个实施可能性非常低的计划,但当时就能开始融资。当时有一个法官留下了非常有名的一句话,这些计划并不比我们头顶上的蓝天更有根基,意思是说这些项目都实在太虚无缥缈了。这么扯淡的计划,因为发行正确所以当时是能融到资金的

 

联想到今天,当时从蓝天发行股票,今天是从空气发,可以看到一直是同样的事那时制定证券法,后来被称为蓝天今天要是针对空气制定法律,是不是可以叫空气法?

 

蓝天法当时的监管方法主要是两种,一个就是中国证券发行的核准制比较像的,叫作实质性审查,就是由政府部门来检查项目靠不靠谱有没有资格发行证券还有一个要求承销商都是投资银行在中国一般都是证券公司必须在州取得从业资格才可以销售证券,大部分都是采取两个要求相结合态度这些法律当时是获得了一定的震慑效果,但大部分美国东部的州比较有名的商业州,采用的是更为宽松的制度,因为觉得制度实在是太严格了。

 

实质性审查弊端有哪些?一个就是几个经销商的调查,很多的项目公司其实能力是非常有限的,不一定能够判断得出来然后经济却被这个PK也是很强的,是阻碍了经济自由发展。

 

第二个因为是法,所以只对内证券发行是有效的,对跨州的发行是没有约束力的,所以很多投资银行就特别去钻空子开始进行跨发行,这反而是导致了市场更加混乱。跨洲证券发行要怎么监管?

 

这时候应该联邦政府出来,联邦政府当时不想管这件事情基于几个原因,第一个是一直都是信奉自由市场主义政府觉得市场政府不应该去监管,应该市场有纠错能力。第二个就是当时证券持有者还不是特别多,证券影响还是有限,所以立法的急迫性不是很高。第三个是缺乏明确的立法理念,其实跟ICO监管是有点像的就是该不该立法应该怎么样立法,还存在非常大的分歧就一直拖到大股灾发生为止

 

接下来悲剧发生了。1920年形成了非常严重的股市泡沫泡沫形成的原因有一个值得特别强调的,在一战期间期间联邦政府发行了大量国债战争,让老百姓都去买,老百姓是第一次接触到了这些战争结束之后又进入景气时期,所以就开始股市上涌。其实跟今天挺像,有一个统计一战前的证券持有是20万,一战后竟然涨到了2000万,膨胀得非常厉害。

 

中国去年的货币市场,大量的小白韭菜涌入,这是触发监管的契机。韭菜小白的涌入使得以前渠道更加猖獗时基本上只要是证券,只要是某个公司的股票,人根本不管项目状况,就买是不是去年也是有点像的。这些小白基本上是也没有能力去了解这些股票公司到底怎么样,他们其实是只会跟风,只会打小道消息。

 

 

当时虽然有蓝天法,有一些行业自律但根本无力去维持市场秩序,最终导致了1929年的大股灾爆发,引发长达数年的经济危机。1920年到1932年的道琼斯工业平均指数正好一整年的比特币价格相比,是不是有一种昨日重现yesterday one small的感觉

 

人性不变,历史一定会重演!其实人并没有变聪明多少

 

联邦政府坐不住1933制定了证券法,规范了证券发行的公开发行的程序当时有两种制度安排是可以选择的,一是学蓝天法实质性审查,第二个是纽交所和英国公司法采取信息披露制度 

 

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那其实一开始也是有人说,我们也制定一个向法一样法律,遭到了经济界的强烈反对之后做妥协之下不得不选择信息披露制度,于是信息披露制度就成了美国证券发行监管制度的核心。

 

信息披露制度是什么?背后的原理是什么?对比普通商品和股票的区别来看两个杯子,一个是精美的陶瓷杯,一个纸杯,是不是一眼就能看出哪个比较有价值哪个比较贵个比较好


但两张股票,都是一百。都是没听说过公司能一眼看出来哪家更有价值吗?


普通商品可以非常直观的去判断这个商品的价值,但是股票,真正价值是在于公司价值,看公司财务是不健康,经营状况是否良好,有没有发展前途等等。但必须是在没有保留的情况下,做为一般投资者是没有办法获得这些信息。这就是证券与普通商品不同的地方。证券法所采取的信息披露制度,就是针对这种情况,就是一般投资者没有办法靠自己力量去判断一家公司好坏,去判断正确的价格问题,所以要求证券发行人将有关的资料真实准确完整地公开出来,然后存放在指定的地点,一般都是公司总部向现在的话主要是主页,如果上市公司的话在那个交易所的主页上也有,然后任何一个投资者都可以自由地去阅读分析研究,通过这种方式提供证券价值的充分的信息,最终目的就是保护证券投资者 这就是信息披露制度,也就是为什么需要进行证券发行监管的原因。

 

同时,光披露还不行,如果披露出来的信息是失真的,这样甚至还不如不披露你告诉我的是一个假消息,导致我做出了一个错误的判断,导致损失,这种消息还不如不披露


其实证券法除了强制要求信息披露外,还对所披露的信息当中的虚假遗漏和误导违法行为规定的民事赔偿责任,还有刑事行政处罚措施和刑事责任,以确保所披露信息的真实性所以不真实不行对比一下ICOICO发行之前都是有白皮书,白皮书就算是公开的,但是目前格式和内容是有统一,而且要不要提供白皮书,也没有法律是硬性规定的,格式统一内容其实是千奇百怪,想写什么写什么,不想写什么不写也行。如果白皮书造假,基本上是没有任何责任追究机制的,如果消费者因为白皮书当中虚假信息,受到损失是得不到法律的保护的不像购买证券


这就是为什么政府普遍认为ICO需要监管的原因大概可以预测一下,将来就是ICO未来监管的框架应该是按照证券法的强制信息披露和责任追究其这种制度安排去建立。

 

货币交换业者协会它就是一个自律性组织,首要任务之一就是制定SEO的白皮书统一的格式,规范这个SEO的发行流程,但它没有特别大的强制力。


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无论是IPO还是众筹交易,ICO只要是向公众筹资,只要公众向你投钱的话,就必然也必须是应该受到监管的。第二个就是监管不是为了打击行业监管出现是为了制止那些利用监管真空来欺骗投资者的不法行为,保护投资者让行业全力发展。如果是项目打算发行ICO只要真心诚意踏踏实实做项目,是不用怕监管的。监管就好比人的一个免疫系统,要有了完善的免疫系统,才能保持健康行业是一样的,完善的监管体制是有助于行业发展的。从长远来看,有监管一定是强于没有监管的,最终受益的一定是小白投资者。


年中国把ICO禁了。一刀切的方法肯定不好,也是无奈之举,一个是当时的这种投机性欺诈性的ICO远远多于价值的ICO第二个,如果不一刀切,也像IPO样用审核制行不行?其实ICO项目五花八门的种类是远超IPO的,对于监管部门来说,难度实在太大了,操作性常有限。

 

现在中国禁止不代表永远禁止,中国将来是很有可能在外国的制度成熟之后,再一次重新引进资金。


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标签: 美国证券法 ICO

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